A Comparative Study of the Determinants of Capital Structure in Korean and Greek Shipping Companies

Abstract

Shipping is well known for being one of the most capital intensive businesses. Shipping companies and investors are required to have deep pockets in order to be able to purchase new ships or second-hand ships. Hence, shipping companies need a huge amount of external fund, and financing choices have a decisive effect on a firm’s valuation. In short, capital structure decisions are of great importance for maximizing corporate value, which is apparently the primary goal of the financial management. Even though there have been constant attempts to explain the capital structure of firms since the MM theory (Modigliani and Miller, 1958), the literature with regard to the capital structure in the shipping industry has remained limited. This paper, therefore, aims to analyze the capital structure decision of Korean as well as Greek shipping companies and compares the results of the two countries’ capital structure in order to explain the financial behavior in the shipping industry. In accordance with pecking order theory in both countries, the results of capital structure regressions show that the signs of the estimated coefficients of all variables are consistent with prior studies except for growth. Tangibility and growth are positively related to leverage, while profitability is negatively related to leverage in both countries. However, size shows a statistically non-significant. Both Korean and Greek capital structure models, including macroeconomic factors, has shown interesting results. To illustrate, the factor of secondhand ship prices shows a negative relationship with leverage in both models, supporting the pecking order theory. However, it has shown different relationships with leverage when it comes to the perspective of seaborne trade volume. Particularly, the factor indicates a negative relationship with leverage in the Korean model, but a positive one to leverage in the Greek model. The partial adjustment model is only applied to the Greek model as Korean model was excluded due to the existence of unit root in the leverage. The result shows that the speed of adjustment is 20.6% in the OLS model and 34.9% in the fixed effect model. Taken together, there are three significant differences between Korean and Greek shipping companies related to this study. Firsty, the growth rate of the Korean fleet has fluctuated more substantially than that of the Greek fleet. Secondly, the leverage ratios (total liability to total assets and total liability to total equity) of Korean companies are much higher than Greek companies. Lastly, the financial behavior of shipping companies in Korea and Greece can be explained by two distinctive unique shipping business models: An operator model for the former and an owner model for the later. This paper is meaningful as it fills in the literature gap and provides insights to decision makers on determining the appropriate capital structure for shipping companies. In spite of that, this research is not without its limitations. Firstly, the Greek sample is small in size due to the lack of Greek shipping companies’ financial statements. Bigger sample size could enhance the accuracy of the model. Secondly, the scope of samples needs to be extended by adding a variety of shipping countries. |해운기업은 선박 확보를 위해 막대한 자금을 필요로 하며, 회사의 내부자금만으로 선박 구매 자금을 조달하기에는 한계가 있으므로 외부자금을 이용하게 된다. 여기서 내부자금과 외부자금 등 기업의 자본구조를 어떻게 구성하느냐에 따라 기업의 가치는 달라지게 되는데, 기업가치 극대화를 위한 적절한 자본구조 결정은 기업의 재무활동에서 필수적이며, 기업가치 극대화는 재무관리의 목표라 할 수 있다. 자본구조에 관한 연구는 MM이론 (Modigliani and Miller, 1958) 이후 활발하게 진행되어 왔으나 해운기업 관련 연구는 미미한 실정이다. 따라서, 이 연구는 해운산업의 자본조달 행태를 파악하기 위해 한국과 그리스 해운기업의 자본구조 결정요인을 분석하고 비교하였다. 자본구조 회귀모형 분석 결과, 두 국가 모두 자본조달순서이론을 따르면서 성장성을 제외하고 모든 변수들의 부호가 기존 선행연구들에 부합하는 것으로 나타났다. 한국과 그리스 해운기업의 유형성과 성장성이 레버리지에 통계적으로 유의미한 정의 영향을 미치며, 수익성은 레버리지에 부의 영향을 미치는 것으로 분석되었다. 하지만 기업규모의 경우 두 국가 모두 통계적 유의성이 없는 것으로 나타났다. 또한, 수익성이 한국 해운기업의 레버리지에 가장 큰 영향을 미쳤고, 그리스 해운기업의 레버리지에는 유형성이 가장 큰 영향을 미치는 것으로 분석되었다. 거시경제 변수를 포함한 자본구조 모형에서는 중고선가가 두 국가의 레버리지에 모두 부의 영향을 미치는 것으로 나타났으며, 이는 자본조달 순서이론을 지지하는 것으로 볼 수 있다. 또한, 세계해상물동량은 한국 모형의 레버리지에 부의 영향을 미치고, 그리스 모형의 레버리지에는 정의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 그리스 해운기업의 자본구조 조정속도는 최소자승법 모형의 조정속도가 20.6%, 고정효과 모형의 조정속도는 34.9%로 나타났다. 한편, 한국 해운기업은 레버리지 변수에 단위근이 존재하여 조정속도 분석에서 제외하였다. 이 연구를 통해 파악된 한국과 그리스 해운기업의 주요 세가지 차이점은 다음과 같다. 첫째, 한국의 선대 증감률은 그리스 보다 훨씬 변동이 심하다. 둘째, 한국의 부채비율이 그리스보다 훨씬 높다. 셋째, 한국은 오퍼레이터 모델, 그리스는 선주 모델로서 해운기업의 자본조달 행태는 해운의 독특한 비즈니스 모델로 설명된다. 이 연구는 한국과 그리스 해운기업의 자본구조를 분석하고 비교한 결과를 제시함으로써 재무 의사결정자가 자본조달 행태를 이해하고, 적절한 자본구조를 결정하는데 기여할 것으로 기대된다. 또한 국가별 해운기업의 자본구조를 분석하고 비교한 첫 시도라는 점에서 의의가 있다. 한편 이 연구는 다음과 같은 한계점이 있다. 첫째, 자료 확보의 한계로 향후 연구에서는 그리스 해운기업 표본 수를 늘려 모형의 정확성을 향상시킬 필요가 있을 것이다. 둘째, 향후 연구에서는 두 국가뿐만 아니라 더 많은 해운 국가를 포함하여 각 국가별 분석과 전체 분석을 함께 수행하고 선박 및 화물종류 등의 기업특성 변수를 추가하거나 구분하여 분석할 필요가 있을 것이다.